2024Q1 公司应收账款与存货为何升高？

（1）2024Q1 公司应收账款升高与季节因素有关，2023Q4 以来公司应收账款已开始下降，目前公司应收账款周转天数（162 天）显著低于同行。我们认为公司无法回款风险较低，但短期可能因信用减值损失波动影响当期利润。

（2）目前公司存货周转天数在历史区间内，2024 年预计最低新采购带状疱疹 34.4 亿元。

智飞生物的经营优势和“第二曲线”在哪里？

（1）公司拥有强大且领先的基层渠道，2023 年末销售人员 3990 人，远远超过疫苗行业同行，并先后得到默沙东与 GSK 的认可而获得其重磅产品国内代理权。同时，公司坚持 “技术＆市场”的双轮驱动模式，2023 年公司研发支出 13.5 亿元，明显高于同行。

（2）2024 年一季度公司营收同比增长 2%，我们认为可能标志着 HPV 疫苗进入成熟期，但目前 HPV 疫苗适龄女性接种率 21%，仍有提升空间，且男性适应症亦有拓展潜力。

（3）公司 2024 年正式接种 GSK 带状疱疹疫苗。我们假设产品渗透率 2%、5%、10%情况下，对应市场容量分别为 329.7 亿、824.2 亿、1648.5 亿元。

2024-26 年带状疱疹疫苗最低采购额分别为 34.4 亿元、68.8 亿元、103.2 亿元，3 年合计采购金额 206.4 亿元。我们认为带状疱疹疫苗潜在巨大的市场容量以及公司约定的采购金额，都反映出公司对带状疱疹疫苗市场的看好。

（4）公司自研管线丰富，结核、肺炎球菌、流感、狂犬等领域多款产品上市或进入 III 期。此外，公司拟收购孵化的宸安生物，拓展降糖、减重药物领域。

如何评估公司的股东回报属性？ （1）2023 年及 2024 年中期公司计划合计分红 10 股不低于 10 元，对应股息率 3.5%（以 24 年 6 月 26 日收盘价计算）。近期公司刚完成 3.0 亿元回购注销股份工作。

（2）公司 2022 年员工持股计划通过自筹资金与融资方式共计买入公司 2910万股，约占公司总股本的 1.82%，成交金额为 291774.10 万元。

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。