公司系中高端童装运营企业，电商渠道优势明显。公司成立于 1992 年，2022 年上市，2014-2021 年公司收入/归母净利润的复合增速分别达20.82%、22.92%，增长快速。2023 年公司实现收入 11.52 亿元，同比+0.76%，归母净利润 1.80 亿元，同比+8.55%，其中直营/加盟/电商收入占比分别为 19.93%/14.74%/65.33%。截至 2023 年末，公司门店539 家（其中直营 165 家、加盟 374 家）。

我国童装市场增速快、规模大、集中度低。根据彭博引用的欧睿数据，2023 年我国童装市场规模达 550.33 亿美元，同比增长 14.16%，2003-2023 年我国童装市场规模 CAGR 达 11.78%，同期全球/美国/西欧分别为 3.54%/1.88%、0.28%。2021-2023 年国内童装前 12 大公司市场份额合计占比分别为 18.1%/17.0%/15.4%，其中仅巴拉巴拉品牌市占率大于 5%，童装市场集中度较为分散。

公司童装多品牌矩阵经验丰富，收回暇步士成人装自营，将进一步拓展品类，有望实现高成长。公司成功实施童装多品牌矩阵，各品牌定位不同消费市场，形成对童装市场多维度、深层次的覆盖渗透。2024 年，公司收回暇步士成人装自营，陆续从产品、渠道等多方面提升品牌，在确保原有童装业务高质量发展的同时，大力打造成人装业务，有望助力公司业务实现较快增长。

盈利预测与投资建议：预计 2024-2026 年公司 EPS 分别为 2.14 元/股、2.63 元/股、3.25 元/股。参考可比公司估值，综合公司收回暇步士成人装运营的业务变化、盈利能力、公司未来业绩增速，给予公司 2024 年12XPE，对应合理价值 25.66 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。童装行业竞争日益加剧风险，品牌授权风险，存货及其跌价风险。

目录索引

一、嘉曼服饰：国内童装运营领先企业 .......... 4

（一）中高端童装品牌运营，销售渠道丰富 .......... 4

（二）实控人控股权稳定，核心团队激励充分.......... 5

（三）公司营收持续增长，盈利稳健 .......... 7

二、童装市场高速增长，强品牌发展潜力大.......... 11

（一）自 2003 年我国童装市场维持较高增长，仍有较大市场空间 .......... 11

（二）童装行业集中度低，品牌塑造创造机会.......... 12

三、中高端品牌运营经验丰富，品牌矩阵构建凸显优势 .......... 13

（一）公司线上收入占比高，电商运营能力优势明显 .......... 13

（二）设计研发底蕴深厚，严密质控把关产品质量 .......... 14

（三）多层次品牌矩阵满足不同消费需求，多品牌运营经验丰富 .......... 15

四、盈利预测和投资建议 .......... 18

五、风险提示 .......... 20

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