——我们一直强调今年市场呈现出【行业弱 beta、风格强 beta】的特征：通常情况下，若一个行业有较强的 beta 机会，往往是整体性的上涨，而且通常行业内小盘股的弹性更强。而今年，绝大多数行业内部分化极其显著，龙头表现显著占优。

即便表现居前的几个强势行业，如【家电】、【有色】等，其行业涨幅中位数分别仅有为-16.12%和-12.65%。风格特征远比行业特征更显著。

——不过，在申万一级行业中，我们也看到很有意思的两个特例，即【银行】和【综合】，一个存在明显的行业正贝塔，而另一个存在明显的行业负贝塔：【银行】前5大龙头平均涨跌幅为16.15%，行业涨跌幅中位数为13.25%；【综合】前 5 大龙头平均涨跌幅为-28.82%，行业涨跌幅中位数为-36.25%。

——为何会出现这样的特例？为何这两个行业有整体性 beta？ 一句话可以总结：【银行】板块中，最小的几家银行市值也不小；【综合】板块中，最大的几家市值也不大。

这更加验证了【市值因子、大盘龙头风格是今年市场最重要的风格特征之一】。

——并且，我们看到不仅仅是A股，放眼全球，都是大盘龙头跑赢。以MSCI指数为参考，2023 年以来截至 2024 年 6 月 20 日，MSCI 大盘股指数累计上涨38.73%，远高于同期中盘、小盘股指数 16.60%和 13.96%的涨幅。

二、为什么今年市场会是大盘风格？能持续吗？

——为何市场会呈现出这样的分化？大盘龙头为何呈现显著超额收益？我们认为主要有两点：1）一方面，全球较为疲弱的宏观环境下，龙头企业基本面优势不断扩大。2）更重要的是，在全球经济、政策和地缘政治风险不确定性加大的时代背景下，高胜率投资、对确定性的追求已经成为共识。这其中，龙头作为天然的高胜率资产，也因此被市场所拥抱。

——此外，资金面上增量主力变化，也进一步强化大盘龙头风格。对于海外，被动投资发展，其中大盘指数被动基金成为扩容的主力，是龙头跑赢背后的重要驱动。对于 A 股，ETF 和险资是今年重要的边际增量资金，同样带动市场聚焦大盘龙头。1）保费高增带动险资大幅流入，聚焦大市值龙头。

2）被动基金成为今年市场重要的边际增量，并主要集中在以沪深 300 为代表的大盘宽基类 ETF。3）被动基金之外，主动基金持仓“分久必合”，重新聚焦龙头。4）此外，今年外资也大幅入场，并依然聚焦龙头，与国内各类机构形成共振。

——往后看，大盘、龙头风格这一真正的 beta 能持续吗？我们甚至认为才刚刚开始。1）从风险偏好的角度，全球都是高胜率投资。而国内市场在经历过去几年的大波动洗礼，以及当前资本市场环境对于投资理念的重塑，对于高胜率资产、高质量龙头的共识已在凝聚。2）从盈利的角度，龙头优势或仍将延续。当前经济底部已逐步明朗，但经济修复的路径或较为温和，而非“V” 形反转。在此背景下，大盘龙头作为各行业中具备竞争优势的标杆，在未来一个阶段其超额收益或仍将持续。3）从资金面的角度，大盘龙头、核心资产统一战线的重塑刚刚开始。当前资本市场环境下，一方面 ETF、险资等成为重要的增量资金来源，另一方面小盘股、“壳价值”的炒作受到抑制，共同推动市场向大盘龙头聚焦，高胜率投资正逐步成为全市场各路资金的共识。因此，随着经济温和修复、龙头盈利优势凸显，在高胜率投资理念、统一战线的加持下，今年纷乱的市场中，大盘龙头风格仍将是超额收益的重要源头。

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