历经4年多的政策架构及业务结构调整后，我们认为目前保险行业已站在发展新阶段的起点。本篇报告旨在回答三个问题：1）如何看待利差损风险？2）如何看待NBV增长的可持续性？3）如何看待中小机构的风险化解？

资、负共振，利差损风险有望缓解。保险公司负债端刚性成本提升、投资收益水平下降态势下，利差损风险已成为影响板块估值的核心因素。短期来看，三大利好有望缓解利差损风险：1）地产政策边际改善；2）经济复苏预期下长端利率企稳回升；3）部分保险公司拟调降产品预定利率。长期来看，调整负债成本有望成为化解利差损风险的主要手段。日本化解利差损风险的主要手段包括：1）调降预定利率；2）优化产品结构；3）提升境外资产配置；4）拉长政府债久期；5）压降运营成本；6）降低股票配置。考虑到我国头部险企的投资资产体量较大，境外资产配置受外汇政策影响，调整负债成本有望成为化解利差损风险的主要手段，预计将以监管引导下调降预定利率为主，险企优化产品结构为辅。

储蓄险及银保渠道共同驱动下，人身险行业有望迎来新的增长阶段。房地产的金融属性显著弱化，居民资产有望进一步向金融资产迁移，释放新的需求增量；资管新规下，保险产品成为金融产品矩阵中唯一具有刚兑属性的产品，在“报行合一”落地、监管放开“1+3”限制后，银保渠道有望成为保险产品纳入大财富管理生态圈的核心通道；同时，监管放松个人养老金产品的普惠性要求，有望带来新的想象空间。

部分中小机构经营压力提升，集中度增强态势有望提速。资本补充监管较为严格、股东增资意愿较弱，叠加利润承压，部分公司经营承压，截至一季度末，统计到38家险企偿付能力不达标或未披露偿付能力报告。

参考日本寿险行业在利差损暴露时期的表现，对于风险企业的处置兼顾风险化解及客户利益保护两条主线，或将为化解中小公司风险提供新思路，市场集中度提升态势有望提速。看好利差损风险边际改善及负债端增长可持续性显现对于板块估值的正向催化，推荐新华保险、中国太保、中国平安、中国人寿。

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