主要结论一、价值管理重塑A股审美：“新国九条”开启了A股价值管理的新范式，公司治理、股东回报成为了A股重要的新审美。广义高股息投资是新的A股“第三排序审美”，有成长做成长，没成长做高股息(而不是做缺乏基本面支撑的交易性机会)，这是一种国际接轨。

这使得A股的“基准线”从零和/负和博弈，转变为正和博弈，这才是A股投资向更价值迈进的关键一步。“新国九条”也可能为A股带来万亿级别增量资金：保险公司权益配置比例有效提升，被动产品发展再加速。

“新国九条”开启了A股价值管理新范式。价值管理的成败，是政策导向、资金属性、市场审美偏好共同作用的结果。“新国九条”之后，市场开始关注公司治理、股东回报，将其视为成长性之外，最重要的基本面因素。上市公司也积极响应政策导向变化，开始尝试新的价值管理方式。政策导向、市场审美、企业行为正在形成正循环。我们认为，“新国九条”最终会深刻改变A股审美排序、资金相对力量，进而改变A股市场特征。

2024年越来越多的投资者将广义高股息叫做新核心资产。但在我们看来，广义高股息投资可能是新的A股“排序第三的审美”。

“有成长做成长”是全球股市共同的特征，A股排序第一第二的审美也是景气赛道和主题赛道(当期缺乏业绩支撑，但远期成长性兑现线索清晰)。区别在于，成长投资机会乏善可陈的时候该做什么？美欧日股市“没成长做高股息”是普遍特征。而A股原本“排序第三的审美”主要是缺乏基本面支撑的交易性机会，是最终基本面被证伪的“伪成长”。中国经济高增长阶段，A股机构投资者成长思维占绝对主导，只有成长思维的真伪之别，非成长因子对估值提升难有持续贡献。“伪成长”投资的问题在于，这类投资机会通常是零和/负和博弈的，信息优势对收益实现有决定性影响。一个市场的“第三排序审美”才是这个市场的“基准线”。A股交易性资金影响力较大，A股持续的价值创造稍显不足，都是与市场主流审美相匹配的市场特征。而“新国九条”之后，A股的“第三排序审美”可能逐渐转变为高股息。这种转变将伴随着一系列变化：1. A股的“基准线”将转为正和博弈。2. 零和/负和博弈的投资交易性机会依然存在，但越来越难以成为主流，机构投资者参与这类投资机会的净值贡献可能不断下降。3. 保险权益投资和被动产品可能迎来快速发展期。保险公司提升权益配置比例，能够提供稳定现金流回报的正和博弈资产是基础。有了稳定的基础回报，被动产品基准选择和结构设计对收益的增厚才更有意义。

2024年优质成长投资机会相对稀缺，高股息是边际改善(分红比例提升)最确定的方向，广义高股息成为主线板块。未来，当然还会有高成长的投资机会，但相对于居民机构投资者规模的扩张，高成长资产大部分时候会相对稀缺。高成长投资高度内卷是常态。把握基于非成长因子的提估值机会，可能是大部分投资者的必修课。高股息投资不会昙花一现，相反，我们看好其长期成为A股市场的基本盘、基准线。

“新国九条”也可能为A股带来万亿级别增量资金。2016年A股对外开放改革，最终外资增量资金是万亿级别，国内机构投资者大发展的增量也是万亿级别。“新国九条”下的增量资金可能来自于保险权益配置比例提升。我们乐观预测，最终保险配置权益的比例可能超过20%(截至24Q1为12.5%)。保险提高配置比例离不开新增稳定分红资产。我们测算，满足保险增量配置需求，可能需要有保险持仓的高股息股票总流通市值翻倍增长。“新国九条”落地执行需持之以恒，但也别低估了高股息资产的扩张速度，如果按照趋势外推，可以被投资的高股息资产越来越多，自身规模翻倍（并非谈论股价）可能只需要2-3年时间。产业上越来越多的行业进入格局优化阶段，优质公司的股东回报能力提升。ROE波动率下降，分红比例提升的公司将自然增加。基于高股息买入的机构投资者，也会用自身投资加减仓变化，对上市公司的分红行为构成约束。

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