2024 年 6 月 18 日│中国内地/中国香港 水路运输 出口强劲+红海绕行，运价上行；产业重构，吨海里需求增长推升盈利中枢今年以来，受出口需求强劲和红海绕行影响，集装箱运价大幅上行，市场高景气；展望下半年，我们预计红海绕行或将持续且航线调整导致中转港货量增加，5 月以来港口拥堵逐步出现；需求方面，三季度将迎来欧美传统旺季，货量环比将上行，运价环比有望进一步上涨。中长期看，预计 23-26 年新交船增加，但产业重构导致运力部署发生结构性变化，新兴市场新增运力显著增加，吨海里需求增长有望推升行业盈利中枢。考虑运价上行，我们上调24/25/26 年净利预测至 586 亿/164 亿/245 亿元（前值：246 亿/161 亿/233亿元）；基于 1.2x/1.4x 24E PB（公司历史三年 PB 均值加 1.5/1.0 个标准差；估值溢价主因当前行业高景气；24E BPS 15.22 元），上调 H/A 股目标价至19.8 港币/21.3 元（前值：11.5 港币/13.6 元），重申“买入”。

红海绕行预计推升 24 年吨海里需求增长 12.8% vs 24 年供给增长 9.8%1）23 年以来，伴随新船交付，船舶运力大幅增加；但红海绕行导致亚洲至欧洲航线运输时间增加约 1/3，从而推升吨海里需求。根据 Clarksons 预测，受红海绕行影响，24 年全球集运需求（吨海里）预计同比增长 12.8% vs 船舶供给增长 9.8%，当前市场需求增长高于供给增长，运力紧缺，从而推升运价大幅上涨。2）租船市场，由于欧洲/地中海的部分港口被取消直接挂靠，从而改用中转接驳方式，中小船需求活跃，租金价格大幅上行。3）港口拥堵方面，由于中转港货量增加，5 月以来亚洲/欧洲港口出现拥堵情况。

产业重构和贸易重塑，新兴市场新增运力显著增加 23 年以来，尽管大量新船交付，但受益于产业重构和贸易重塑，新增运力被大量投放至新兴市场，欧美市场新增供给压力较小。分航线看，1Q24 美线/亚洲区域内/中东/南美货量相比 1Q19 增长28.1%/9.9%/36.4%/35.4%，高于供给增长11.9%/2.7%/36.2%/33.3%，从而推动运价中枢抬升；欧线货量增长 2.6% vs 供给增长 8.4%，但因红海绕行，供给被消化。

现金流强劲，估值和股息率吸引，重申“买入” 我们预计公司 24 年归母净利 586 亿元，基于欧线/跨太平洋航线运价均值同比增长 50%。截至 1Q24，公司拥有现金 1,744 亿元（扣除有息负债，净现金 1,286 亿元）；我们预计到 24 年末，公司现金将进一步增厚至 2,021 亿元vs 当前 H/A 股市值分别为 2,107 亿港币/2,397 亿元，现金占比市值比重为104%/84%，估值低估。我们的目标价 19.8 港币/21.3 元对应 24 年股息率为 10%/9%（假设分红率为 50%）。

风险提示：1）全球经济衰退；2）地缘政治风险；3）运价低于预期；4）有效供给高于预期；5）竞争格局恶化。

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