传承制造业基因，彰显产业链优势。公司成立于 2008 年，2022 年于科创板成功上市，目前已形成风机叶片、发电机、整机制造+电站建设运营的一体化产业。公司把握 19-20 年抢装潮机遇，20 年营收/归母净利 93.11/13.72 亿元，同比高增 529/993%。

国补退坡后公司依靠三一制造业基因带来良好的成本控制和创新科研能力，依旧保持营收增长，23 年实现营收/归母净利 149/20 亿元，同增 21/22%。此外在行业竞争加剧的背景下，公司资产负债率处于行业较低水平，现金流相对优势明显，有望通过双海业务扩张，不断提升行业地位。

降本增效构筑内生驱动，双海共建行业广阔空间。23 年国内风电装机 75.9GW，同增 101%，陆/海风分别 69.1/6.8GW，同增 112/33%，主要系陆上大基地超预期。24年多引擎驱动维持高景气度：1）“十四五”规划敲定大框架；2）“以大代小”、“风电下乡”提供增量；3）双海空间广阔，进入增长加速期。我们预计 24 年国内新增装机 80GW+，同比略增，其中陆/海风新增 70/10GW+，同增 1/47%。全球陆/海风新增 113/16GW，同增 7/48%，陆风稳健海风提速。平价时代降本为第一性需求，“大型化+产业换资源”加剧陆风价格竞争。格局上 23 年行业 CR5 达 74%，同增2pct，海风高壁垒 CR5 达 87%，陆风竞争激烈 23 年 CR5 为 74%，我们预计 24 年具备成本优势的陆风企业将加速赶超，海风价格较稳，三一若破局，格局或将重构。

风机制造：成本优势构筑护城河，双海订单持续突破。公司 23 年风机出货 7.2GW，同增 61%，毛利率 16%，同降 7pct，市占率提升至 9%（21 年为 6%）。风机业务的成长主要得益于：1）核心零部件自研自产，产业链协同降本：a.零部件高度自研自产，通过联营、子公司供货提升供应链稳定性；b.深耕具备成本优势的双馈路线；

c.产线自动化率达 60%+具备柔性混产能力，生产效率行业领先。2）技术加持，大型化走在前列：23年发布15MW 双馈风机，刷新全球纪录，并在同年中标首个10MW陆风风机订单，大型化位列行业前沿。在技术和产业的充分积淀下，公司“双海”订单赢得市场认可，23 年出海收入 3.1 亿元，毛利率 22%，高于国内 5pct。24 年中亚、印度市场有望获取重大突破，海风针对长江以北海域积极布局，有望实现 0-1。我们预计 24 年公司高盈利“双海”订单持续突破，全年出货 9-10GW，同增25%+，毛利率 15-20%，持平微增。

紧抓电站 “滚动开发”，迸发盈利新动能。公司电站业务秉持“滚动开发”，平滑整机盈利波动：1）23 年发电/风电建设服务收入 4.7/17.6 亿元，同比-20/+18%，毛利率 73/6%，同比+3.6/-0.4pct；2）23 年对外转让 610MW，同增 92%，其中处置子公司投资收益约 15.5 亿元，同增 94%，电站产品收入 6.34 亿元，毛利率达 36%，利润水平行业领先。截至 23 年底，公司存量/在建电站 248MW/2.4GW，同比-40/+191%。

24 年我们预计公司开发、转让、自持电站进入规模化、批量化的节奏。

盈利预测与投资评级：基于公司风电业务持续扩张，我们基本维持盈利预测，预计公司 24-26 年归母净利为 24.2/28.8/32.9 亿元，同比+21/+19/+15%，对应 PE 为13x/11x/10x。基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，我们给予公司 2024 年 PE 20 倍，目标价 40 元，维持“买入”评级。

风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、电站业务盈利下滑风险等。

内容目录

1. 传承制造业基因，彰显产业链优势 .......... 4

1.1. 深耕风电十余载，制造业基因助力崛起.......... 4

1.2. 抢装后业绩增长稳健，多元化发展迸发新动能.......... 6

1.3. 偿债能力大幅改善，现金流水平良好.......... 8

1.4. 股权激励绑定核心人员，股票回购彰显公司信心.......... 8

2. 降本增效构筑内生驱动，双海共建行业广阔空间 .......... 9

2.1. 行业迎来全新发展周期，多引擎驱动维持高景气度.......... 9

2.2. 大型化&轻量化助推降本，“产业换资源”加剧竞争 .......... 10

2.3. 陆上竞争延续白热化，海上集中度较高.......... 11

3. 成本优势构筑护城河，双海订单持续突破 .......... 12

3.1. 产品保持强劲竞争力、国内市占率稳步提升.......... 12

3.2. 一体化产业链布局与研发进步并行，全面巩固成本优势.......... 12

3.3. “双海”战略进入加速期，订单快速突破 .......... 14

4. 紧抓电站“滚动开发”，迸发盈利新动能 .......... 15

5. 盈利预测与投资建议 .......... 17

6. 风险提示 .......... 18

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