五矿资源(01208)高成长属性的国际铜资源龙头
投资要点: 国际化矿业翘楚,坐拥世界级矿产资源 公司主要从事铜、锌采选业务,主要产品为铜、锌和少量包括金、银、铅和钼在内的副产品。公司实际控制人为中国五矿,截至 2023 年 12 月 31 日,中国五矿持有公司 67.55%股份。公司是中国五矿旗下海外上游基本金属资源的开发平台,目前公司在南美洲、非洲与澳洲拥有 5 个运营矿山;其中,公司旗舰级资产 Las Bambas 铜矿是世界产量前十五的铜矿之一,Dugald River 则为全球十大锌矿之一。
Las Bambas 铜矿运营改善,贡献公司主要利润 2023 年,公司实现营业收入 43.47 亿美元,同比增长 33.57%;归母净利润900 万美元,同比下降 94.78%;主要系 2023 年铜、锌价格同比下滑与矿山成本抬升因素导致。2023 年 3 月以来,Las Bambas 项目的社区问题得到缓和,生产运营保持稳定,2023 年,Las Bambas 铜精矿含铜产量为 30.20 万吨,同比增长 18.5%。2023 年,Las Bambas 项目 EBITDA 为 13.97 亿美元,同比增长 24.5%,占公司 EBITDA 总额的 95.5%,贡献公司主要利润。
完成收购 Khoemacau 矿山,增长潜力可观 2024 年 3 月,公司完成以 17.35 亿美元收购位于非洲博兹瓦纳的 Khoemacau矿山。该矿于 2021 年建成投产,预计矿山寿命超过 20 年;现年均生产铜精矿含铜 5-6.5 万吨,公司计划于 2028 或 2029 年前将铜精矿产能提升至13 万吨/年。扩建项目达产后,铜 C1 成本预计为 1.55 美元/磅,位于全球铜矿成本曲线的前 50 分位。Khoemacau 矿山是公司铜板块的核心资产,将助力公司实现成为前十大上市铜生产商之一的发展目标。
多个扩建项目持续推进,铜产量有望持续增长 2023 年,公司实现铜总产量(铜精矿含铜与电解铜)34.7 万吨,同比增长13.8%;锌精矿含锌产量 20.35 万吨,同比下降 9.4%。2024 年,公司计划实现铜产量 31.9-36.4 万吨、锌产量 22.5-25 万吨。公司 Kinsevere 扩建项目计划于 2024 年下半年投产、Las Bambas 的 Chalcobamba 开发项目已于 2024 年 2 月启动建设,叠加成长潜力充足的新兴 Khoemacau 矿山在产与扩建项目的产量释放,公司铜产量有望实现逐年增长。
盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 44.82/51.27/57.50 亿美元,分别同比增长 3.11%/14.40%/12.15%;归母净利润分别为 2.60/3.65/4.67
亿美元,分别同比增长 2793%/40.35%/27.81%,3 年 CAGR 273%。基于公司铜产量有望增长,叠加铜价上行周期,公司业绩增长动能强劲,我们给予公司 2024 年 25 倍 PE,目标价 4.19 港元,首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示:项目建设进展不及预期;金属价格大幅下跌风险;地缘政治及政策风险;安全环保风险;ESG 相关风险。

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