公司首次覆盖零跑汽车(09863.HK)

2024 年 06 月 14 日买入（首次）所属行业：非必需性消费/汽车当前价格(港币)：29.45

证券分析师邓健全资格编号：S0120523100001

赵悦媛资格编号：S0120523100002

赵启政资格编号：S0120523120002

肖碧海资格编号：S0120523090004

研究助理秦梓月市场表现恒 生 指 数 对比

1M 2M 3M

绝对涨幅(%) -7.36 5.87 2.85

相对涨幅(%) -2.12 -2.45 -3.18

资料来源：德邦研究所，聚源数据相关研究零跑汽车(09863.HK)：全域自研构筑高性价比，加速出海有望持续贡献增量投资要点纯电+增程助推业务高速发展，盈利能力持续改善。零跑汽车聚焦主流新能源汽车市场，成立于 2015 年，2022 年港交所上市，2023 年推出“纯电+增程双动力”布局，当前在售 4 款车型，覆盖 5-20 万价位。2023 年公司汽车销量 14.4 万辆，据乘联会 2023 年数据，公司在国内新能源乘用车中市占率为 1.6%。得益于公司成本控制能力和运营效率提升，2023 年公司营业收入为 167.5 亿元，同比增长

35.2%，毛利率首次转正为 0.5%，经营性现金流首次转正。

全域自研构筑产品高性价比，C10、C16 放量可期。公司已实现智能电动汽车核心系统和电子部件的自研自产，打造动力、智驾和智能座舱三大系统，自研自造部分成本约占整车 BOM 的 60%，整车架构通用化率达到 88%，同时 2024Q1 公司毛利率为-1.4%，同比+6.5pct。2024 年 1 月发布 LEAP3.0 技术架构，其中“四叶草”电子电气架构将线束长度由域控式 1850 米减至中央集成式 1500 米，控制器数量由 42 个减至 28 个，进一步赋能车型性价比提升。2024 年 3 月 C10 上市，首月销售近 5000 辆；4 月 C16 于北京车展开启预售，预计满配售价 20 万元以内，

24 小时内订单数突破 11950 台，预计 6 月上市并开启交付。公司规划未来 3 年平均每年推出 2-3 款新车型，具备纯电、增程双动力形式，产品矩阵拓宽下销量有望实现较快增长。

借力 Stellantis 加速出海进程，海外销量有望迎来较快增长。2023 年 Stellantis

以 15 亿欧元获取公司 21.26%的股权，成为仅次于单一最大股东集团的第二大股东，2024 年 5 月和零跑汽车成立零跑国际合资公司，分别持股 51%和 49%。零跑国际将自 2024 年 9 月起首先在欧洲开启销售计划，2024 年年底前将其在欧洲的销售网点扩展至 200 家；自 2024 年第四季度起将进军印度和亚太、中东和非洲及南美。C10 和 T03 将在欧洲市场率先推出，未来 3 年零跑国际每年至少推出

1 款新车型，海外销量有望迎来较快增长。

盈利预测与投资建议：公司基于全域自研构建高性价比产品，C10/C16 有望贡献新车增量，与 Stellantis 合作加速海外扩展，凭借其全球布局有望给公司带来持续增量。我们预计 2024-2026 年公司营收分别为 313.5、543.5、775.0 亿元，对应的归母净利润分别为-35.5、-4.8、16.7 亿元。基于 2024 年 6 月 14 日收盘价，对应 PS 分别为 1.14、0.66、0.46 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧风险、汽车销量不及预期、海外业务拓展不及预期、新车型研发不及预期。

股票数据总股本(百万股)： 1,336.97

流通港股(百万股)： 1,116.41

52 周内股价区间(港元)： 20.550-47.950

总市值(百万港元)： 36,164.93

总资产(百万港元)： 31,397.91

每股净资产(港元)： 10.32

资料来源：公司公告主要财务数据及预测

2022 2023 2024E 2025 2026

营业收入(百万元) 12385 16747 31345 54349 77504

(+/-)YOY(%) 295.41% 35.22% 87.17% 73.39% 42.60%净利润(百万元) -5109 -4216 -3552 -484 1672

(+/-)YOY(%) -79.53% 17.47% 15.76% 86.38% 445.72%全面摊薄 EPS(元) -3.82 -3.15 -2.66 -0.36 1.25

毛利率(%) -15.43% 0.48% 8.00% 13.00% 14.00%净资产收益率(%) -61.86% -33.74% -39.66% -5.70% 16.45%资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润-57%-46%-34%-23%-11%

0%

11%

23%

2023-06 2023-10 2024-02

零跑汽车 恒生指数 公司首次覆盖 零跑汽车（09863.HK）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容目录

1. 纯电+增程并行，产品结构不断拓宽 .......... 5

1.1. 专注新能源汽车市场，纯电动+增程双向发力 .......... 5

1.2. 车型结构逐步完善，C 系列增量贡献可观 .......... 5

1.3. 股权结构稳定，高管团队行业经验丰富 .......... 7

1.4. 收入持续增长，盈利能力持续改善 .......... 8

1.5. 双工厂积极扩产，营销网络持续拓展 .......... 9

2. 全域自研构筑较高性价比 .......... 10

2.1. 核心部件全域自研，盈利能力提升显著 .......... 10

2.2. 核心技术实力强劲，优质成果涌现 .......... 11

2.2.1. LEAP 3.0 技术架构 .......... 11

2.2.2. “四叶草”中央集成式电子电气架构 .......... 11

2.2.3. CTC 电池底盘一体化 .......... 12

2.2.4. 智能油冷电驱 .......... 13

2.2.5. 智能数字座舱&智能驾驶 .......... 14

2.3. 车型竞争力较强，性价比优势明显 .......... 15

2.3.1. T03：空间与智能化上具备一定优势 .......... 15

2.3.2. C01：具备价格、空间优势的中大型轿车 .......... 16

2.3.3. C11&C10：性价比优势明显，智能化配置较为领先.......... 18

2.3.4. C16：全球首创全场景多用途大 6 座 SUV——MPSUV .......... 21

3. 携手 Stellantis，出海业绩增量可期 .......... 22

4. 盈利预测与投资建议 .......... 24

4.1. 盈利预测 .......... 24

4.2. 投资建议 .......... 25

5. 风险提示 .......... 25

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