2024 年 06 月 14 日投资评级行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市作者吴立 分析师

SAC 执业证书编号：S1110517010002 唐家全 分析师

SAC 执业证书编号：S1110523110003 资料来源：聚源数据相关报告

1 《白酒-行业专题研究:24 年春节仍存三大超预期点》 2024-03-20 

2 《白酒-行业投资策略:食品饮料行业

2024 年年度策略：周期时钟论下，行业进入新三大周期》 2023-12-28 

3 《白酒-行业深度研究:内部持续分化中，区域酒延续增势》 2023-11-20 行业走势图强α酒企市占率加速提升，中档扩容趋势延续白酒板块回顾：高端酒延续稳健，中档酒内部升级显著收入：高端酒收入端表现稳健，中档价位放量推动区域酒表现稳健。2024Q1 白酒行业营业收入同比增长 14.93%至 1500.47 亿元。营业收入增速：高端酒（15.86%）>区域龙头（15.08%）>次高端酒（14.21%）>三四线酒（6.45%）。

利润端：价升趋势不改，中档酒内部升级显著。24Q1 白酒行业归母净利润为 620.05

亿元，同比增长 15.85%，价升趋势延续推升盈利端表现。归母净利润增速：三四线酒（37.20%） > 次高端酒（20.94%） > 高端酒（15.21%） > 区域龙头酒（13.53%）。

利润率：利润率维持上行，区域酒盈利能力优秀。23 年/24Q1 白酒行业毛利率同比提 升 0.89/0.45pct 至 81.07%/81.21% ， 行 业 净 利 率 同 比 提 升 0.83/0.27pct 至

39.12%/42.32% 。 24Q1 毛利率同比变动： 三 四 线 酒 （+1.40pct ） >次高端酒（+0.43pct）>高端酒（+0.23pct）>区域酒（+0.03pct）；净利率同比变动：三四线酒（+3.06pct）>次高端酒（+ 2.01pct）>高端酒（-0.38pct）>区域酒（-0.42pct）。

合同负债：高端酒预收端表现优秀，次高端/区域酒分化明显。24Q1 白酒板块整体预收款同比微增、环比下降，个股表现分化。24Q1 末白酒行业合同负债同比/环比变动+0.42%/-23.25%，蓄水池环比下行/同比平稳。

经营性现金流：强α酒企现金流充裕，板块延续优秀表现。2023&2024Q1 白酒板块经 营 性现 金流 分别 同比 +51.95%/+19.95% 。 2024Q1 净 现 金 流同 比：三四 线 酒（+163.68%）＞次高端酒（+78.01%）＞区域龙头（+56.50%）＞高端酒（-13.67%）。

分红率：23 年 15 家酒企分红率提升。2023 年 18 家主要上市白酒企业中有 15 家上市以来分红率同比提升，其中贵州茅台、老白干酒、舍得酒业、金徽酒、山西汾酒、五粮液、古井贡酒、酒鬼酒上市以来分红率同比提升 2pcts 以上。

思考与展望：强α酒企市占率加速提升，中档扩容趋势延续

1）价位带分化延续，中档酒表现亮眼：挤压式增长下，24Q1 板块价格带间延续分化，享受价位带扩容红利（中档价位为主）的强α酒企逆势提升份额。①区域酒占白酒收入比进一步提升；②徽酒占区域酒比重进一步提升；③古井贡酒占徽酒比重进一步提升；④山西汾酒占次高端酒比重进一步提升等。

2）高档酒稳健&中档酒扩容，行业升级延续但斜率放缓。2023 年上市公司占规模以上酒企收入比持续抬升的基础上，利润增速仍高于收入增速，显示上市公司业绩韧性强，强抢市场份额能力使得其能最受益于部分价位带的扩容&升级，因此对于上市公司来说，虽价升斜率较前些年放缓，但升级趋势不变。

3）“优商”为主旋律，山西汾酒渠道高质量发展：山西汾酒等酒企渠道质量延续高增长表现，“优商”策略下，商均规模提升推动营收增长。

4）优质酒企预收款表现优异，看好 24Q2 业绩：预收款 24Q1 表现分化，其中金徽酒、山西汾酒等酒企蓄水池安全边际最高：①24Q1 金徽酒、泸州老窖、山西汾酒、伊力特预收款同比实现 20%+增加；②24Q1 洋河股份、山西汾酒、古井贡酒、金徽酒、水井坊、老白干酒 24Q1 预收款/23Q2 营收比例＞80%，我们看好预收蓄水池较为充裕的酒企 24Q2 业绩。

5）23 年酒企目标达成率高，24 年目标总体积极：2023 年 11 家公布具体业绩目标的酒企中 8 家顺利达成，目标达成率较高，其中贵州茅台、泸州老窖显著超额完成既定目标。2024 年以贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒等为代表的龙头酒企业绩增长目标基本与 2023 年保持一致，总体仍较为积极。

投资建议：看好强α酒企集中度加速提升红利机会+潜在改革预期机会平β假设下，我们仍看好强α酒企集中度加速提升带来红利机会+潜在改革预期机会，始终坚持三条投资主线：1）业绩稳定性：即 24 年业绩增速稳定：贵州茅台/山西汾酒/泸州老窖/古井贡酒等；2）潜在改革主线：五粮液等；3）β主线：酒鬼酒/舍得酒业/水井坊等。

风险提示：消费疲软；食品安全风险；市场扩张不达预期；市场竞争加剧。

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2023-06 2023-10 2024-02

白酒 沪深300行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2

内容目录

1. 基本面：高端酒延续稳健，中档酒内部升级显著.......... 4

1.1. 收入端：高端酒收入端表现稳健，中档价位放量推动区域酒表现稳健 .......... 4

1.2. 利润端：价升趋势不改，中档酒内部升级显著 .......... 8

1.3. 利润率：利润率维持上行，区域酒盈利能力优秀 .......... 10

1.4. 合同负债：高端酒预收端表现优秀，次高端/区域酒分化明显.......... 13

1.5. 经营性现金流：强 α酒企现金流充裕，板块延续优秀表现 .......... 15

1.6. 分红率：23 年 15 家酒企分红率提升.......... 16

2. 思考与展望：强 α 酒企市占率加速提升，中档扩容趋势延续 .......... 17

2.1. 思考 1：价位带分化延续，中档酒表现亮眼 .......... 17

2.2. 思考 2：高档酒稳健&中档酒扩容，行业升级延续但斜率放缓 .......... 19

2.3. 思考 3：“优商”为主旋律，山西汾酒渠道高质量发展 .......... 20

2.4. 思考 4：优质酒企预收款表现优异，看好 24Q2 业绩 .......... 21

2.5. 思考 5：23 年酒企目标达成率高，24 年目标总体积极.......... 21

3. 投资建议：看好强 α 酒企集中度加速提升红利机会+潜在改革预期机会 .......... 22

4. 风险提示 .......... 23

图表目录图 1：2023 年白酒行业营业收入同比增速为 15.87%.......... 4

图 2：2024Q1 白酒行业营业收入同比增速为 14.93% .......... 4

图 3：2023 年高端酒营业收入同比增速最快，为 17.03%.......... 4

图 4：24Q1 高端酒同比增速最快，为 15.86% .......... 4

图 5：23 年白酒行业归母净利润同比增速为 18.86% .......... 8

图 6：23 年三四线酒归母净利润同比增速最快，达 200.27%.......... 8

图 7：24Q1 白酒行业归母净利润同比增速为 15.85%.......... 8

图 8：24Q1 三四线酒归母净利润同比增速最快，达 37.20% .......... 8

图 9：23 年白酒行业销售毛利率及销售净利率情况.......... 10

图 10：24Q1 白酒行业销售毛利率及销售净利率情况 .......... 10

图 11：23 年各类型酒企销售毛利率情况 .......... 10

图 12：23 年各类型酒企销售净利率情况 .......... 10

图 13：24Q1 各类型酒企销售毛利率情况.......... 10

图 14：24Q1 各类型酒企销售净利率情况.......... 10

图 15：23 年销售及管理费用率同比变动+0.14/-0.47pct.......... 11

图 16：24Q1 销售及管理费用率同比变动+0.06/-0.54pct .......... 11

图 17：23 年白酒行业经营性现金流净额同比增长 51.95% .......... 15

图 18：24Q1 白酒行业经营性现金流净额同比增长 19.95% .......... 15

图 19：24Q1 区域龙头营收占比进一步提升至 22.20% .......... 17

图 20：2023 年徽酒占区域酒比重进一步提升 1.38%至 43.25%.......... 17

图 21：24Q1 古井贡酒在徽酒营收占比提升至 66.94% .......... 17

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