射频开关业务国内龙头地位稳固，低噪声放大器业务成熟，市场规模扩张推动公司迅速发展。1）全球射频市场高速扩张的背景下，分立器件仍将占据一席之地。据QY Research数据，2023年全球射频市场规模有望达313.10亿美元，同比增长15.02%；据Yole数据，预计2023年全球射频分立器件占比射频前端市场份额为30.93%。2）公司为国内射频开关龙头企业，2020年公司射频开关业务占全球的5%，排名第五，业务成熟度比肩国际大厂。3）公司低噪声放大器业务实现产品工艺全覆盖，且支持5G sub-6GHz所有频率范围。公司凭借开关的龙头地位和LNA的全面布局有望在市场扩张下乘风直起。

滤波器、功率放大器等业务领域持续发力，国产替代浪潮下公司有望率先受益。1）滤波器在射频前端价值占比53%，据Yole数据，未来滤波器市场有望以5%的年复合增长率持续扩张。2020年海外龙头在压电滤波器市场份额在95%以上，国产替代空间广阔。公司目前自建滤波器产线，SAW和IPD滤波器领域双双发力，自有品牌MAX-SAW性能优异，技术路径对标海外大厂。2）功率放大器作为价值量占比33%、排名第二的分立器件，其2019年CR3高达92%。公司以市场主流GaAs工艺为基础，积极布局功率放大器业务。

通讯制式升级引领射频前端模组化程度提高，公司芯卓产线构建核心自主可控能力，接收端向发射端模组稳步拓宽业务布局。1）射频前端下游主要应用领域为移动终端，通讯制式的不断发展对射频前端集成度的要求日益提高，据Yole数据，2023年射频模组市场占比69.07%，市场规模达134.65亿美元，预计2026年模组占比有望扩张至72.13%。2）公司顺应时代发展，加大力度布局模组业务，模组营收份额增长态势显著，2023年公司模组业务占比已提升至 36.34%。3）公司模组业务从接收端模组逐步拓宽至技术难度更高的发射端模组。目前接收端模组产品囊括LFEM、LNA BANK、DiFEM、L-DiFEM等，绝大部分集成自产滤波器，成本优势有望逐步凸显。发射端模组方面，公司集成自产IPD滤波器的L-PAMiF模组产品已实现量产出货，国内亟待突破的“明珠型”产品L-PAMiD已实现从“0”到“1”的重大突破，未来有望依靠自主可控能力率先打开国产替代空间。

正文目录

1. 国内射频前端龙头企业、厚积薄发促转型 .......... 5

1.1. 十余年磨一剑，业务逐步转型产品线全覆盖 .......... 5

1.2. 股权结构稳定，管理层技术背景深厚 .......... 9

1.3. 营收恢复高速增长态势，研发投入持续加码 ..........11

2. 国产替代未来可期、5G 指引射频前端发展“芯”方向 .......... 14

2.1. 千亿射频前端市场，产业高速扩张正当时 .......... 14

2.2. 国内 5G 终端需求强劲，指引射频前端迭代更新 .......... 16

2.3. 国际市场美日领跑，国内行业竞争激烈.......... 20

3. 分立器件与模组业务双管齐下、助力打开成长新空间 .......... 23

3.1. 射频开关和低噪声放大器业务成熟，国内龙头地位稳固.......... 23

3.2. 滤波器与功率放大器业务持续拓宽，国产“卡脖子”突破在即 .......... 26

3.3. 接收端向发射端推进全品类覆盖，专注提升核心自主可控能力 .......... 33

4. 估值假设与投资建议 .......... 38

4.1. 盈利预测假设与业务拆分 .......... 38

4.2. 可比公司估值 .......... 39

4.3. 投资建议 .......... 40

5. 风险提示 .......... 41

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