香精香料小用量，大效用。香料是够依靠嗅觉或味觉感受到香味的有机化合物，主要用于调配成香精加香或直接作为食品添加剂使用。天然香料符合健康绿色的理念，具有鲜明的地域生产特色。合成香料采用化学原料，原料丰富易得，主导了现有的香料市场，当前主要香料品种有芳樟醇、柠檬醛、薄荷醇、香兰素、麦芽酚等产品。香精是由香料与辅料构成的具有特定香气香味的混合物，是科学与艺术的结晶，具有小用量大效用的特点，配方混合具有极高的壁垒。

香精香料国际格局高度集中，国内产业分散、企业差异发展。国际香精香料巨头历史悠久积淀深厚，以香精为核心产品实现高度垄断，通过控制关键香精的品种、保持高研发投入来保持其领先地位，市场主要掌握在华顿、芬美意、国际香料香精和德之馨四家企业手中，具有高行业集中度特点。国内企业产能分散，集中度较低。企业错位竞争，聚焦细分领域，产品同质化程度低，但业务规模普遍较小。同时国内企业以香料为主，研发投入与毛利率差异明显，以新和成、华宝股份为代表的企业在高研发投入下，产品盈利能力领先同行，比肩国际巨头。

香精香料消费市场稳步发展，下游产品需求多元化。全球香精香料市场自 2015 年的 241 亿美元增长至 2022 年的 299 亿美元，CAGR 为 3.13%，亚洲在占比达 40%，已成为全球主力消费引擎。随着香精香料消费重心向亚太转移，国际巨头持续加码在华投资与中国市场。十三五期间国际巨头在我国江浙地区建立多个世界级香精香料工厂。我国香精香料下游主要应用行业为食品、日化与烟草行业，应用占比分别为 63.4%、17.5%、15.5%，以食品行业为主导。

投资建议：建议关注新和成、金禾实业、新化股份。

新和成：国内香精香料行业领军企业，收入规模最大，香精香料业务与维生素业务紧密协同，维生素过程中的各类中间体芳樟醇、柠檬醛等本身亦可作为香精香料产品，多元布局打造成本优势。

金禾实业：全球麦芽酚领跑者，靠麦芽酚为出发点聚焦于精细化工，逐步布局安赛蜜、三氯蔗糖甜味剂产品。精细化工+基础化工双轮驱动，一体化产业链保障原料供应，有效降低香料成本，打造规模优势。

新化股份：绑定奇华顿如虎添翼，优质客户资源助力香料发展。江苏、宁夏香料基地双双扩张，打开成长天花板。

目 录

1. 香精香料产品丰富多元，构建芬芳世界 .......... 5

1.1. 天然香料：地域特色鲜明，天然绿色健康 .......... 5

1.2. 合成香料：原料丰富易得，主导香料市场 .......... 8

1.3. 香精：科学与艺术的结晶，小用量大效用 .......... 12

1.4. 高端香精香料合成、混合、人才等壁垒高筑 .......... 13

1.5. 主要香料简介：各放异彩，不可或缺 .......... 16

1.5.1. 芳樟醇：应用广泛的香精原料 .......... 16

1.5.2. 柠檬醛：香料中间体多面手.......... 18

1.5.3. 薄荷醇：清新凉味的源泉.......... 20

1.5.4. 香兰素：用途多元化的广谱香料 .......... 22

1.5.5. 麦芽酚：食品増香的中流砥柱 .......... 25

2. 香精香料国际格局高度垄断，国内产业分散、企业多元发展 .......... 28

2.1. 国内格局：产能分散，企业差异化错位发展 .......... 28

2.2. 国际格局：以香精为核心实现高度垄断 .......... 31

3. 全球香精香料市场稳步增长，下游需求多元化 .......... 33

3.1. 全球香精香料市场持续增长，重心向亚洲转移 .......... 33

3.2. 香精香料下游产品多样化，需求市场稳步发展 .......... 34

4. 相关标的 .......... 40

4.1. 新和成：国内香精香料领军企业 .......... 40

4.2. 亚香股份：全球主要的凉味剂厂商 .......... 42

4.3. 华宝股份：定位香精市场，打造香精配方开发核心壁垒 .......... 44

4.4. 爱普股份：专注于食用香精配料发展 .......... 46

4.5. 金禾实业：全球麦芽酚领跑者 .......... 47

4.6. 万华化学：香精香料技术厚积薄发，柠檬醛项目落地在即 .......... 49

4.7. 新化股份：绑定国际龙头奇华顿，宁夏基地推动香料业务再扩张 .......... 50

5. 投资建议 .......... 54

6. 风险提示 .......... 55

图表目录

图 1：香精香料分类、流程与产品 .......... 5

图 2：芳香植物类别 .......... 7

图 3：中国天然香料资源分布 .......... 8

图 4：松节油系列半合成香料 .......... 9

图 5：苯系全合成香料 .......... 10

图 6：异戊二烯全合成香料 .......... 10

图 7：我国纯苯产量 .......... 10

图 8：我国甲苯产量 .......... 10

图 9：我国异戊二烯产量 .......... 11

图 10：甲苯与纯苯价格 .......... 11

图 11：异戊二烯价格.......... 12

图 12：布伦特原油价格 .......... 12

图 13：香精定型流程 .......... 13

图 14：香精企业特殊的人才需求——调香师 .......... 14

图 15：乙炔-丙酮路线合成芳樟醇 .......... 16

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