政策回顾：电煤长协政策持续性强，2022 年以来长协基准价和中枢水平均有 25%以上的涨幅。近 20 多年以来，我国煤炭主管部门关于煤价调控主要集中在发电供热用的动力煤（也即电煤），历史上电煤长协政策持续性较强，2017 年的政策有效期长达 5 年，2022 年 2 月以来的政策调整后，近三年来长协定价政策维持稳定。

历史规律：长协价格支撑作用强，港口动力煤市场价安全边际高。

（1）2017 年以来，长协煤价在合理区间中枢之上运行，市场煤价高于长协价。供给侧改革之后的 2017 年以来，各年度实际长协煤均价均在中枢位置偏上的位置运行，除去 2020 年 3-5 月因为疫情影响对整体大宗商品的冲击之外，秦港 5500 大卡市场煤价一直位于长协煤价之上。

（2）不同热值长协煤单卡煤价一致，但市场煤单卡煤价并不一致，品质越高溢价越大。

（3）新长协政策调整以来的三年，长协煤价对市场价的支撑经历了三次压力测试。因为不同热值长协煤和市场煤单卡煤价的差异，在煤价下行阶段，低卡煤市场价往往最先接近或跌破长协价。由于市场自发的调节，市场煤采购需求增加会拉动煤价企稳回升，2017年以来已经过多次市场检验。2022 年 2 月电煤新长协政策出台之后的三年来，2023 年 6 月中旬、8 月中旬和 2024 年 4 月中旬，长协煤价对市场价的支撑也经历了考验。

（4）对于未来的启示：港口动力煤市场价有多重防线，底部区域明确。从中长期来看，秦港 5500 大卡动力煤市场价有多重防线，常见的 700 元/吨、800 元/吨等均为整数心理位置。从长协价格支撑角度看，我们认为秦港 5500 市场价第一道防线在810 元/吨左右，对应 4500 大卡市场煤价跌破长协价格上限（630 元/吨，对应的单卡煤价 0.14 元/吨）。

行业观点：煤价稳中有升，中报预告短期承压，Q3 有望延续恢复。动力煤和焦煤价格在 4、5 月上涨后 6 月有所回落，虽然短期宏观需求仍存压力，但对于煤炭而言的支撑仍较为明显，主要体现在动力煤季节性需求、焦煤低位库存，以及供给端制约。总体来看，预计随着季节性需求提升，宏观预期向好，电力和非电需求均有提升空间。加之，7 月将召开二十届三中全会，预计产地安监维持较严的状态。煤价或延续稳中向好。总体来看，目前板块 17 家重点公司基于市场一致预期的平均股息率达到 5%以上，估值和股息优势显著。

重点公司：（1）盈利稳健高分红的动力煤公司：中国神华（A、H）、陕西煤业、兖矿能源（A、H）；（2）有望受益于需求预期向好及产量恢复的公司：山西焦煤、山煤国际、淮北矿业、平煤股份、潞安环能、首钢资源等；（3）中长期具备增量的其他公司：中煤能源等（A、H）、华阳股份、广汇能源。

风险提示。下游需求增速可能低预期，进口煤量过快增长，叠加目前产业链库存总体充足，可能导致煤价超预期下跌等。

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